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[Morning Brief]체계적 오류(systematic error)

페이스북 트위터 미투데이 구글 싸이월드 요즘 안근모 기자 [기사입력 2017-03-18 오전 6:33:14 ]

  • 1. Editor's Letter

    전신 거울에 비친 자신의 모습을 받아들이는 반응은 성별(性別)로 다르다고 한다. 남성은 자신이 근육질인양 과대평가하고, 여성은 스스로를 너무 뚱뚱하다고 과소평가하는 경향이 있다는 것이다. 이 것이 사실이라면 남성은 운동과 몸매관리를 소홀히하고, 여성은 영양섭취를 부실하게 해 건강을 망치기 십상이다.

    사람은 누구나 오판하기 마련이다. 신(神)이 아니기 때문이다. 하지만 어떠한 사안에 대해 반복해서 한쪽 방향으로만 평가하고 전망한다면 이는 문제가 아닐 수 없다. 이런 것을 두고 '체계적 오류(systematic error)'라고 한다. 오류가 발생하면 학습과정을 통해 교정을 해야 하며, 따라서 장기적으로 오류의 방향은 제로(0)가 되는 것이 "합리적"이다. 즉, 어떤 때에는 과대평가를 했다가, 어떤 때에는 과소평가를 하기도 해 한쪽으로 쏠리지 않아야 한다는 것이다.

    지난 15일 미국 연방공개시장위원회(FOMC)에서 홀로 '반대표' 명단에 이름을 올린 닐 카시카리 미네아폴리스 연방준비은행 총재가 17일 소논문을 발표했다. 제목은 "나는 왜 반대했나(Why I Dissented)"이다. 일종의 배경설명 성명서 성격이다.

    이 논문에서 카시카리 총재는 동료 FOMC 위원들의 물가전망 실적을 까발렸다. "지난 5년여동안 FOMC 위원들이 경제전망에서 제시한 인플레이션 예측 중간값은 100% 과대평가(too high)되어 있었다"고 지적했다. 계속해서 반복해서 미국의 인플레이션이 턴어라운드하고 있다고 예상했다는 것이다. 결과는 카시카리 총재가 지적했듯이 100% '꽝'이었다.

    물론 이런 일방향에 쏠린 오류(one-sided error)가 불가피하고 바람직할 때도 있다. 카시카리 총재는 절벽을 끼고 있는 고속도로를 달리는 경우를 예로 들었다. 운전자는 가급적이면 절벽에서 먼쪽으로 쏠려서 운전해야 한다. 위험이 '비대칭적(asymmetric)'이기 때문이다. 천길 낭떠러지로 떨어지는 것과 평지로 궤도를 이탈하는 것은 비교할 수 없는 위험의 비대칭성이다.

    (이미지 출처 : 미네아폴리스 연준) ⓒ글로벌모니터

    그렇다면 연준이 정한 2%의 인플레이션이란 라인이 과연 그렇게 비대칭적인 위험의 중간선일까? 카시카리 총재는 전혀 아니라고 말했다. 그럼에도 불구하고 "우리는 마치 그 2%를 목표가 아닌 상한선(ceiling)인 것처럼 다뤄왔다"고 지적했다.

    카시카리 총재는 유럽중앙은행(ECB)처럼 2%를 상한선으로 정하는 것에 대해 반드시 반대하는 것은 아니라고 말했다. 하지만 그러기 위해서는 연준의 물가목표도 ECB처럼 공식적으로 변경해야 한다.

    카시카리 총재는 "내가 반대하는 것은, 말로는 '타깃'이라고 하면서도 실제 행동은 '상한선'인 것처럼 다루는 것"이라고 말했다.

    이 주장은 나름의 중요성을 갖는다. 이번 FOMC 성명서에 "대칭적인(symmetric) 물가목표"라는 단어가 새롭게 등장했기 때문이다. 인플레이션 오버슈팅을 허용해야 한다는 함의를 갖는 카시카리 총재의 주장은 이번 회의에서 FOMC의 공식 입장으로 채택되었다.

    카시카리는 미국 변방을 담당하는, 존재감이 상대적으로 떨어지는 지역 연준 총재에 불과하긴 하지만, 이번 FOMC를 통해 연준을 대표하는 '말빨이 통하는' 신예 비둘기파로 자리매김하게 된 것이다.

    앞으로는 카시카리 총재의 발언에도 주목해 나갈 필요가 있어 보인다.

    ⓒ글로벌모니터

    카시카리 총재는 장기(5~10y) 기대 인플레이션 지표들을 예로 들면서 지금 미국 경제가 과연 인플레이션 급등 위험에 처해 있는 건지 의문을 제기했다. 금융시장의 기대 인플레이션이 트럼프 당선 이후 대폭 뛰어 오르긴 했지만, 미시간대학이 소비자들을 대상으로 조사한 기대 인플레이션은 지난 수년간 지속적으로 하락 추세를 보인 끝에 현재 사상 최저치 부근이 되어 있다는 것이다.

    중앙은행은 학계에서 검증된 이론을 기반해 정책을 운영하며, 이론에 따르면 현행 소비자 기대 인플레이션은 연준의 금리인상 행보에 경고음을 내고 있다. 소비자의 기대 인플레이션이 낮아지는 추세에서는 임금인상 요구가 강해지기보다는 약해지기 십상이고, 이는 실제 인플레이션을 떨어뜨리는 자기실현적 순환고리를 형성하게 된다.

    때마침 이날 미시간대학은 3월 소비자심리 잠정 조사결과를 발표했는데, 소비자들의 5~10년 기대 인플레이션은 2.2%로 전달에 비해 0.3%포인트 하락, 사상 최저치를 기록했다.

    통상 소비자들의 기대 인플레이션은 실현된 인플레이션 추세를 따르는 "적응적(adaptive)" 행태를 보이는 경향이 높다. 하지만 미국 소비자들의 장기 기대 인플레이션은 최근 수개월간 유가를 앞세워 헤드라인 인플레이션이 급반등해왔는데도 전혀 반응하지 않은 채 꾸준히 레벨을 낮춰 가고 있다. 헤드라인 인플레이션 가속 현상이 기대 인플레이션을 자극해 임금을 끌어 올리고, 그 결과 근원 인플레이션에까지 가속도를 붙이는 이른바 '제2차 파급효과' 가능성이 전혀 보이지 않고 있는 것이다.

    이날 슬금슬금 흘러 내리던 미국 국채 수익률은 미시간대학의 소비자 기대 인플레이션 지표 발표 뒤 낙폭을 크게 확대, 2.50%선을 깨고 내려갔다.

    ⓒ글로벌모니터

    금융시장은 그 동안 FOMC 위원들의 점도표를 지속적으로 반복해서 디스카운트해 금리정책을 전망해 왔다. 그러나 이는 모두에서 언급한 '체계적 오류'는 아니었다. 체계적 오류는 FOMC의 점도표였으며, 이 체계적 오류를 갖고 있는 점도표를 체계적으로 할인해 기대를 형성한 금융시장의 행태는 합리적이었다.

    오히려 점도표를 체계적으로 디스카운트하는 금융시장을 경고해왔던 일부 현자(賢者)들의 판단이 체계적인 오류였다.

    이러한 체계적인 오류는 이번 FOMC 직전에도 목격되었는데, "그린스펀의 수수께끼 재연을 기대하지 말라"거나 "연준에 대한 채권시장의 도취감은 고통스러운 결말을 잉태하고 있다"는 식의 경고들이었다. 그리고 주지하듯이, 이런 류의 경고들은 이번에도 오류로 귀결되고 말았다.

    이 현자들에게는 '중앙은행의 긴축의지에 대한 과도한 신뢰'와 '중앙은행 정책위원들의 완화적 경향성에 대한 과도한 불신'이 체계적으로 사고에 자리잡혀 있다는 공통점이 있다.

    그리고 이 현자들과 중앙은행 정책위원들 사이에는 거울이 비친 자신의 모습을 과대평가하는, 희망 다분한 경제분석과 전망을 반복한다는 교집합이 있다.

    모든 이론은 회색이며, 오직 영원한 것은 저 푸르른 생명의 황금나무이다. 유한한 인간인 우리가 할 수 있는 것은 오로지 개방된 자세로 치우치지 않고 유연하게 사실을 직시하는 것 뿐이다. 설사 그 인지와 판단이 틀린 것으로 드러난다 해도 슬퍼하거나 노여워할 일은 아니다. ☞ 관련기사 : 미네르바의 부엉이는 해가 져야 난다

    2. 시장에 영향을 미치거나 관심을 끈 주요 뉴스

    - 지난달 미국의 제조업 생산이 6개월 연속 증가세를 이어갔다. 증가속도는 예상보다 큰 폭으로 확대됐다.

    미국 연방준비제도 발표에 따르면, 지난 2월중 미국의 제조업 생산은 전월비 0.5% 증가했다. 시장 예상치는 0.4%였다. 게다가 전월인 1월 증가율은 0.2%에서 0.5%로 대폭 상향 수정됐다.

    전체 산업생산은 전월비 보합에 그쳤다. 예상치는 0.2%였다. 다만 1월 수치가 -0.3%에서 -0.1%로 상향 수정됐다.

    따뜻한 날씨로 인해 유틸리티 생산이 전월비 5.7% 급감, 전체 산업생산 지표를 끌어 내렸다. 광업생산은 2.7% 급증했다. 석유가스 채굴이 7.1%나 증가했다.

    2월중 자동차 생산이 전월비 0.8% 늘어나면서 제조업 활기를 주도했다. 기계류 생산도 1.1% 급증했다.

    2월중 제조업 가동률은 75.6%로 0.3%포인트 상승, 지난 2015년 10월 이후 최고치를 나타냈다. 전산업 가동률은 75.4%로 0.1%포인트 하락했다. 장기 평균치에 비해 4.5%포인트 낮은 수준이다.

    - 유가 급등세에도 불구하고 미국 소비자들의 중장기 기대 인플레이션이 사상 최저치로 떨어진 것으로 나타났다.

    미시간대학이 집계한 3월 소비자들의 5~10년 기대 인플레이션은 전달에 비해 0.3%포인트 하락한 2.2%를 기록했다. 미시간대학이 관련 통계를 집계하기 시작한 이후로 이렇게 낮았던 적은 없었다. 1년 기대 인플레이션은 2.8%에서 2.4%로 떨어졌다.

    경기를 비관하는 것은 아니었다. 3월중 소비심리지수는 97.6으로 1.3포인트 상승했다. 예상치 97.0을 웃돌았다.

    현재 상태에 대한 평가지수는 114.5로 2.9포인트 올라 지난 2000년 11월 이후 최고치를 기록했다. 6개월 뒤에 대한 기대지수는 86.7로 0.2포인트 상승했다.

    ⓒ글로벌모니터

    - 컨퍼런스보드가 집계한 2월 경기선행지수는 0.6% 상승했다. 전달과 같은 속도를 이어가면서 예상치 0.4%를 웃돌았다.

    - 석유수출국기구(OPEC) 비회원 11개국의 원유 감산 합의 이행율이 지난 2월에도 64%로 높아진 데 그친 것으로 전해졌다. ☞ 관련기사 : OPEC 비회원 11개국, 2월에도 감산 이행률 64% 그쳐

    - 러시아의 지난달 감산 이행률은 50% 수준에 불과했다. 알렉산더 노박 러시아 에너지 장관은 4월부터는 원유 생산량을 일평균 30만배럴 6월까지 100%의 이행률을 유지하겠다고 밝혔다. ☞ 관련기사 : 러시아 석유장관 "4월부터는 감산 100% 이행하겠다"

    3. 금융시장 동향

    뉴욕증시 대표지수인 S&P500이 이틀째 소폭 하락했다. 다우도 조금 더 내려 나스닥만 미약하게 강보합세를 기록했다. 나스닥은 최근 8거래일 가운데 7일에 걸쳐 상승해 여타 지수들을 아웃퍼폼했다.

    미국 국채 10년물 수익률이 2.50%선을 뚫고 내려가 증시 금융업지수를 1% 이상 끌어 내렸다. 유가와 헤드라인 인플레이션 급등세에도 불구하고 미국 소비자들의 중장기 기대 인플레이션이 사상 최저치를 기록했다는 소식 탓이다. 기대 인플레이션이 이렇게 낮아지는 환경이라면 인플레이션 오버슈팅 위험이 극히 제한된다. 연준의 금리인상 가속도 가능성은 낮아진다. 따라서 저금리 수혜주인 증시 유틸리티섹터는 0.6% 올라 가장 강했다.

    이러한 기대 인플레이션 지표는 지난 수요일 FOMC의 '완화적 서프라이즈'와 맞물려 달러를 5주 만에 최저치로 끌어 내렸다. 달러의 약세는 이머징 통화들에게 계속 훈풍을 불어 넣었다. MSCI이머징증시지수는 6거래일 연속 올랐다. 이번주 4.3% 급등해 8개월 만에 최고의 주간 랠리를 펼쳤다.

    긴축 가속도 우려감이 낮아지고 네덜란드 총선도 무난히 치러짐에 따라 증시 공포지수도 낮게 깔렸다. JP모건이 집계한 G7 변동성지수는 지난 2014년 11월 이후 최저 수준으로 떨어졌다.

    - 다우 : 20914.62(-19.93, -0.10%)

    - 나스닥 : 5901.00(+0.24, +0.00%)

    - S&P500 : 2378.25(-3.13, -0.13%)

    - 미 국채 10년물 수익률은 4.2bp 하락한 2.499%를 기록했다. 슬금슬금 흘러 내리던 수익률은 미시간대가 조사한 3월 소비자들의 중장기 기대 인플레이션이 사상 최저치로 떨어졌다는 소식에 낙폭을 확대했다. 유가와 헤드라인 물가 급등에도 불구하고 기대 인플레이션이 이렇게 계속 낮아진다면 임금과 근원 인플레이션으로의 2차 파급은 어렵게 된다. 그렇다면 연준의 금리인상 속도는 당초 전망했던 것에 비해 더뎌질 수 있다. 금리정책 전망에 민감한 2년물 수익률은 1.6bp 내린 1.317%를 나타냈다. 30년물 수익률은 4.1bp 떨어진 3.110%, 5년물 수익률은 3.0bp 하락한 2.020%에 거래됐다. 프랑스 대선 여론조사 결과도 수익률에 하락압력을 가했다. 극우 마린 르펜 후보가 중도파 에마뉘엘 마크롱 후보를 1차 투표에서 더 큰 폭으로 앞섰다는 소식이 전해졌다. 2차 투표에서는 2위를 차지할 것으로 보이는 르펜은 1위 마크롱 후보를 조금 더 따라잡은 것으로 나타났다.

    - 달러인덱스는 100.35로 약보합세를 나타냈다. 100.14까지 밀려 5주 만에 최저치를 나타냈다. 미 국채 수익률이 큰 폭으로 하락한 가운데 달러는 전반적인 약세 분위기였다. G20에서 미국 정부가 달러 강세에 대한 불만을 밀어붙일 수 있다는 경계감도 있었다. 달러-엔은 112.74엔으로 0.5% 떨어졌다. 파운드는 1.2395달러로 0.3% 상승했다. 유로가 1.0735달러로 0.3% 하락해 달러인덱스를 보합 수준으로 끌어 올렸다. 프랑스 대선에서 르펜이 다시 살아나고 있다는 설문조사 결과가 나왔다. 오지와 키위가 각각 0.3% 상승했다. 주요 이머징 통화들도 달러에 대해 일제히 올랐다. 브라질 헤알 환율이 0.8% 떨어졌고, 러시아 루블 환율과 멕시코 페소 환율은 각각 1.0% 하락했다. 남아공 랜드 환율이 0.4%, 터키 리라 환율은 0.2% 내렸다.

    - WTI 4월물은 3센트, 0.1% 미만 오른 48.78달러에 장을 마감했다. 주간으로는 0.6% 올랐다. 3주 만에 처음으로 미약하게 반등했다. 브렌트 5월물은 2센트 상승한 51.76달러를 기록했다. 감산 연장 기대감과 미국의 증산 및 과잉재고 우려가 계속 줄다리기를 했다. 미국 상품선물거래위원회(CFTC)에 따르면, 지난 14일까지 일주일동안 WTI 선물 및 옵션에 대한 투기적 순매수 포지션이 8만6582계약 줄었다. 사상 최대 감소폭이다. 베이커휴즈에 따르면, 이번주 미국의 원유 시추공 수는 14개 늘어 총 631개가 됐다. 9주 연속 증가해 지난 2015년 9월 이후 가장 많은 수준이 됐다. 전날 칼리드 알 팔리 사우디아라비아 석유장관은 '석유 재고가 5년 평균치를 웃돌 경우, OPEC의 감산 협약이 연장될 수 있다'고 밝혔다.

    - 금 선물 4월물은 3.1달러, 0.3% 상승한 1230.2달러를 나타냈다. 주간으로는 2.4% 올라 지난 2월3일 주간 이후 가장 높은 상승률을 기록했다.

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