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[China Express]`통제된` 둔화 전략과 그 위험성

페이스북 트위터 미투데이 구글 싸이월드 요즘 오상용 기자 [기사입력 2019-07-16 오후 4:32:32 ]

  • # 16일 국가발전개혁위원회(NDRC)는 "중국 경제는 여전히 많은 난관에 직면해 있다"면서도 "그렇다고 홍수처럼 범람하는 부양조치를 취해서는 안된다, 이는 단호히 피해야 한다"고 밝혔다. NDRC의 이날 성명은 중국 경제운용의 어려움- 위태로운 줄타기 - 을 한줄로 요약한 것이다.

    2014년 이후 중국은 자신들의 체력적 한계와 타협해 사실상 `통제된 둔화`를 수용하고 있다. 중국은 더 이상 과거와 같은 두자릿수 성장세를 구가할 수 있는 경제가 아니다 - 신창타이. 성장은 장기지속적인 둔화를 걷게 되며 그 과정에선 두자릿수 성장시대에는 가려져 있던 크고 작은 위험들이 표출된다.

    그래서 이 `통제된` 둔화, 자신들이 합리적이라 일컫는 목표치 내의 중속 성장을 감내하는 것에 대해 China Express는 `친숙한 수비형 축구`라 평하곤 했다. 경착륙 위험을 통제하며 구조적 요인에 의해 둔화하는 양적 성장을 수용하며 질적 도약을 꾀하기 위한 개혁개방을 병행한다는 이 전략은 교과서적으로 흠잡을 데 없어 보인다.

    올 들어 이 전략은 예전 보다 더 기민한 정책 미세조정을 낳고 있다.

    3월치 지표가 반짝 개선을 보이자 4월 들어 당국이 보낸 `부양의 속도조절 시그널`, 그리고 5월 이후 미중 무역전쟁이 재차 고조되자 다시 부양 페달에 힘을 싣는 모습이 그렇다. 흥미롭게도 당국의 힘 조절에 따라 신규 신용증가세와 경기지표도 어느 정도 연동했다. 무역전쟁이라는 대외변수가 굵직하게 자리했지만 내부적으로는 이런 동인들이 3월 반등, 4~5월 둔화, 6월 반등 패턴과 전혀 무관하다고 말하기 어렵다.

    # 물론 전날 언급했듯 6월치 거시지표의 서프라이즈는 반짝 효과일 가능성, 단명할 위험이 다분하다. 그러니 NDRC뿐만 아니라 누구나 지적하는 것처럼 중국 경제에는 여전히 많은 도전과 난관이 기다리고 있다 - 미중 무역전쟁이 여기에 미치는 불확실성은 두말할 필요가 없다.

    그럼에도 하반기중 지표가 어느 정도 안정되거나 더 나빠지지 않는다는 판단이 서면 당국이 재차 부양의 가속페달에서 힘을 뺄 가능성 또한 상존해 있다. 앞서 두 차례 당 중앙정치국의 성명처럼, 그리고 리커창의 반복되는 레토릭처럼 중국은 선제적이고 방어적인 (어느 방향으로든) 미세조정을 이어가고 있고 이런 스탠스는 유지될 공산이 크다.

    대내외 하방압력이 더 자라나고, 미중간 무역전쟁의 위험이 최고조에 달하면 여기에 맞서는 정책 대응이 추가 될테지만, 그렇지 않다면 경기안정을 크게 위협지 않는 선에서 구조적 리스크를 차근차근 풀고 싶다는 게 그들의 바람이다.

    이날 NDRC가 언급한 국유기업 구조조정 가이드라인도 같은 맥락이다. NDRC는 새로운 파산제도의 도입을 통해 좀비형 국유기업을 효율적으로 청소할 것이라 했다.

    "지방정부를 포함해 어느 관련자도, 시장에서 퇴출돼야 마땅한 (좀비) 국유기업의 파산(퇴출)을 방해해서는 안된다. 정부기관과 금융회사는 부채가 과도한 좀비기업의 연명만을 위해 규율에 맞지 않는 보조금을 지원하거나 대출을 해서는 안된다. 채권자들은 정부에 국유기업 부채의 과도한 대지급을 요구해서는 안된다" (NDRC 성명서)

    * 이날 NDRC의 성명을 감안하면 최근 바오샹 은행 처리처럼 당국이 새로운 선례를 만들 가능성이 있다. 이는 시장 원리에 맞는 파산과 회생 절차 확립이라는 관점에서 바람직하나 실제 몇건의 지방 국유기업 디폴트와 당국의 지원 철회 사례가 나타날 경우 크레딧 시장내 단기적 충격은 불가피할 것이다. 무역전쟁의 틀 속에서 보면 미국의 요구를 수용하는 듯 하지만, 중국 내부적으로 그 필요성이 상당하다.

    # 당국의 통제된 둔화 전략은 그럴싸해 보이나, 그 전략을 충실히 이행하는 과정에선 적지 않은 위험이 따른다.

    - 경착륙을 피하면서 합리적 성장의 마지노선을 충족하는 과정에서도 정책 소모가 불가피하며 이로 인해 장기 부작용이 축적될 위험은 상존해 있다. 특히 현재 국면에선 미국의 대중(對中) 공세의 강도에 따라 이 위험의 크기가 결정되기 쉬운데 이로 인해 중국이 자체 스케쥴 하에 단기 사이클 위험과 장기 구조적 위험을 관리하는 것은 더 어려워졌다.

    - 기민한 미세조정은 정밀한 경기진단과 대외 정세판단을 전제로 한다. 자칫 당국이 오판할 경우 거시경제가 통제권을 벗어날 위험이 도사린다. 대표적인 게 작년 하반기다. 중국은 미국발 무역전쟁을 너무 쉽게 봤다. 역으로 미국은 중국이 내부 청소(디레버리징 및 리스크 관리)로 경기 모멘텀이 약해진 틈을 노려 공세에 나선 셈이다.

    - 통제된 둔화 전략하에서 경기는 계속 울퉁불퉁한 경로를 따르기 쉬우며 `V`자 반등과 같은 활황을 기대하는 것은 점점 어려워진다. 중국이 장기 성장둔화의 흐름을 이어갈 것이라는 점만 변함이 없다.

    2013년 7.5%였던 당 지도부의 성장목표가 2016년 6.5~7.0%, 2019년 6.0~6.5%로 둔화하는 길을 걸었듯 내년 이후로도 유사한 경로가 중국을 기다릴 것이다.

    그 과정에서 약한 고리들이 떨어져 나가, 새로운 산업의 자양분이 돼야 하는 게 순리지만 고리가 끊길 때 마다 나타날 연쇄 반응이 무섭다. 중국은 충격을 최소화하며 이 과정을 겪고 싶으나 대내외 여건이 참을성 있게 기다려 줄지 의문이다. 이는 오랜 세월 중국발 글로벌 위기 시나리오를 구성하는 근간이었다.

    - 성장 엔진의 큰 축이 식어간다는 것은 대체 엔진이 등장하지 않는 이상, 글로벌 전반의 성장세가 둔화압력에 놓일 것이며, 이로 인해 국제 정치환경은 계속 거칠어질 가능성을 노정한다.

    트럼프는 중국에 더 무리해서 성장하고 더 많은 미국산 제품을 수입할 것을 종용하고 경제체제를 개혁할 것을 요구하고 있는데, 중국은 자신들이 다급한 개혁안은 받아들일테지만 기본적으로 미국의 의도를 불순하다(중국의 발전경로 봉쇄)고 본다.

    더구나 무리한 성장을 하고 싶지 않아서가 아니라 지속 가능하지 않기에 중국은 통제된 둔화의 길을 걸을 수밖에 없다고 봐야 한다.

    1. 지방채 발행실적..재개된 인민은행 역레포 재개

    중국 재정부에 따르면 상반기 지방정부의 채권발행 규모는 총 2조1800억위안을 기록했다. 이는 올해 연간 발행한도의 70.7%를 소진한 것이다. 이 가운데 6월중 발행규모는 7170억위안을 기록했다. 이 속도대로면 3분기중 발행한도는 모두 소진될 것이다. 당국이 재정정책의 강도를 좀 더 끌어올리고자 한다면 지방채 발행한도가 하반기중 증액될 수 있다. 신규 지방채의 상반기 평균 발행금리는 3.44%로 지난해 같은 기간의 4% 보다 0.56%포인트 낮았다.

    상반기 정부의 재정지출은 10.7% 증가했고, 재정수입은 3.4% 늘었다. 재정수입 중 세수 수입은 0.9% 증가했다. 비세수 수입은 21.4% 늘었다. 토지매각 세수는 0.8% 늘었다. 관세 수입은 3.4% 감소했다. 수출업체에 대한 부가가치세 환급은 27.7% 증가했다.

    인민은행이 공개시장 조작을 재개했다. 이날 7일물 역레포로 1600억위안 공급했다. 만기도래한 역레포는 없어 1600억위안이 순공급됐다. 7월초 급락세를 보였던 머니마켓 금리는 법인세 납부를 위한 현금수요가 늘면서 상승하는 중이다. 인민은행의 역레포 재개는 해당 자금 수요와 머니마켓 금리 상승에 대한 대응이다. 당국이 당분간 작은 정책수단(역레포+MLF)을 선호할 것임을 시사한다.

    2. 기업여신 단기화와 은행권 인수어음

    은행인수어음(银行承兑汇票) 동향에 대한 최근 블룸버그의 분석은 중국 은행권의 단면을 잘 보여준다. 다만 몇차례 언급한 바 있듯 이 요인은 다소 복합적이다. 어음인수가 증가하는 것은 은행들이 장기대출을 꺼린 결과이기도 하지만, 기업들의 선택에 의한 결과인 경우도 적지 않다.

    ☞ 中 정부 '노력'에도 경제성장 살아나지 않는 이유

    지난 세월 중국에서 은행인수어음의 증감은 시장 금리와 연동하는 경향을 보여왔다. 은행들의 대출금리와 시장금리의 괴리가 커질 때 두드러지곤 했는데, 즉 은행들의 대출금리는 높은 수준을 유지하고 있는데 비해 인민은행의 유동성 공급(지준율 인하 및 MLF, 재할인 한도 확대 등)으로 머니마켓 금리와 어음 할인율이 내려가면 기업들은 높은 이자의 대출 보다 저렴해진 어음을 택하곤 했다.

    최근 들어 이 현상이 더 주목받고 있는 것은 이것이 중국내 이원화된 금리 시스템의 문제를 보여주는 것이자, 인민은행의 통화정책이 은행권 대출금리로 잘 전파되지 못하는 경로문제의 연장이라 볼 수 있어서다.

    아울러 잊을만 하면 등장하는 것이 은행인수어음을 통한 기업들의 투기적 행위다. 어음으로 단기조달한 자금을 신탁상품이나 부동산, 이재상품 등에 넣어 굴리곤 했다. 대상은 수시로 바뀐다.

    작년말 이후 이 양상이 일시 재연됐다. 이재상품 규제강화에 따른 돌파구로 은행들이 구조화예금 판매에 열을 올리면서다. 은행권 구조화 예금 중에서도 일부 중소형은행들의 구조화예금은 어음 할인율 보다 상당히 높은 금리를 제시했다. 어음을 통해 단기로 조달한 자금을 구조화예금에 넣어 금리차를 얻어려는 기업이 나타난 것이다.

    ☞ 구조화 예금 `경계령`과 환율

    여하튼 중장기 기업 대출이 줄어들고 기업여신이 단기화하는 문제는 중국의 구조적 성장둔화, 기업들의 투자의욕 저하, 통화정책 전달경로의 병목현상, 은행권의 위험기피 등 여러 현상을 두루 반영하고 있다.

    부실화 위험에 노출된 중소기업은 은행권의 의심에 가로막혀있고, 나름 신용도와 영업력을 갖춘 기업은 장래 매출과 경기를 근심하며 안전운행에 주력한다. 잠재성장의 저하와 경제전반의 마진 축소로 부채 유지가 이전 보다 힘들어진 신창타이 환경하에서 심화하는 현상으로 단기간내 해소될 성질은 아닌 듯 하다.

    ☞기업 여신 단기화 : 신창타이 시대의 의심과 근심

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