텍스트크게 텍스트작게 바로가기복사 프린트

[Morning Brief] 관건은 인플레이션(전망)이다

페이스북 트위터 미투데이 구글 싸이월드 요즘 안근모 기자 [기사입력 2018-06-09 오전 7:16:38 ]

  • 1. Editor's Letter

    미국처럼 자본이 자유롭게 유출입 하는 변동환율제 국가에서는 재정정책이 "전적으로 무력하다." 적어도 이론상으로는 그렇게 정립되어 있다.

    예를 들어, 정부가 확장적인 재정정책을 사용하면 이자율이 상승하게 되고, 이자율 상승은 해외자본 유입을 촉진해 통화가치를 절상시킨다. 이에 따라 순수출이 악화(수입↑, 수출↓)되어 확장재정에 따른 국내총생산(Y) 부양 효과가 사라지고 만다.

    확장 재정정책이 이자율을 상승시키고 어쩌고 하는 파급효과는 이른바 대부자금시장 모델에서든, 아니면 먼델-플레밍의 IS-LM-BP 모형에서든 충분히 설명 가능한데, 직관적으로 이해 가능한 프로세스를 이 자리에서 굳이 난해하게 재구성할 이유는 없을 것이다.

    그리고 이는 최근 수개월 사이에 두드러지게 경험되고 있는 현상이기도 하다.

    ⓒ글로벌모니터

    * 트럼프 당선 직후 Morning Brief의 설명 및 전망에서는 대부자금시장을 기반으로 한 그레고리 맨큐 교수의 설명방식을 차용한 바 있다.☞ 관련기사 : 트럼포노믹스의 시나리오

    그리고 왼쪽 그래프는 IS-LM-BP 모형을 사용한 설명이다. 재정부양으로 IS 곡선이 우측으로 이동해 이자율(i)이 오르면 국제수지(여기에서는 금융계정) 흑자가 발생하고 이는 통화가치 절상과 순수출 악화를 야기하여 IS곡선과 국민소득(Y)이 제자리로 돌아온다는 것이다. ☞ 관련사이트

    확장적 재정정책으로 인해 금리가 상승하는 이유는 화폐 또는 대부자금의 공급이 고정되어 있기 때문이다. 정부의 차입수요가 증가하는데도 불구하고 화폐 또는 자금의 공급이 주어진 그대로라면 가격(이자율)이 상승하는 수밖에 없다. 당연한 얘기다.

    ⓒ글로벌모니터

    미국의 확장적 재정정책은 그래서 미국 바깥의 경제에만 이로울 뿐이다. 재정부양으로 증가한 미국의 수요는 모두 해외에서 생산된 수입품에 의해 충당되는 것이나 마찬가지이다. 나랏돈으로 남의 국민들의 배만 불려주는 꼴이 된다.

    그런데 왜 인도의 중앙은행 총재는 신문에 기고를 써가면서까지 미국의 재정 부양 정책에 불만을 토로한 것일까?

    현대의 이머징마켓에게 더 중요한 것은 상품시장에서의 미국의 수요보다, 금융시장에서의 달러화 가격 및 이자율이기 때문이다. 국제 상품시장에서 차지하는 미국의 수요 비중에 비해 국제 자본조달 시장에서 차지하는 달러의 지위가 압도적으로 크기 때문이다.

    전술했듯이, 미국의 확장적 재정정책은 달러 대부자금시장 또는 달러 화폐시장에서 엄청난 신규수요(국채발행↑)를 창출한다. 이는 달러의 두 가지 rate 즉, 환율(exchange rate)과 이자율(interest rate)을 동시에 인상한다. 인도처럼 달러 차입에 크게 의존하는 경제에서는 금융환경이 급격하게 긴축되고 만다.

    달러 rate 상승으로 인해 이머징에 가해지는 부정적 충격은 미국 대외 수요 증가(대미 수출확대)의 긍정적 효과로 충분히 상쇄되지 않는다.

    이런 파급양상은 도널드 트럼프 미국 대통령에게도 지극히 실망스러운 일일 것이다. 10년간 1조5000억달러에 달하는 "phenomenal(경이로운)"한 세금감면과, 2년간 3000억달러에 이르는 어마무시한 지출확대에도 불구하고, 3%의 성장률은커녕, 미국 경제성장에 미치는 효과가 "전적으로 무력하다"니, 그렇다면 남는 것은 후대에 떠넘긴 phenomenal한 빚더미 뿐이란 말인가?

    ⓒ글로벌모니터

    그래서 "연준이 나서라"고 한 인도 중앙은행 총재의 요구는 '이론적'으로나 '정치적'으로나 '외교적'으로 모두 타당하다.

    앞서 설명했듯이 팽창적 재정정책으로 인해 이자율이 상승하는 것은 화폐 또는 대부자금의 공급이 고정되어 있기 때문이다. 만일 늘어나는 화폐 또는 대부자금의 수요에 맞추어 중앙은행이 화폐 또는 대부자금의 공급을 늘려 준다면 이자율은 상승하지 않을 것이다.

    그렇다면 달러화의 가치 역시 상승하지 않을 것이며, 미국의 순수출이 악화되어 국민소득이 도루묵이 되는 일도 없을 것이다. 그리고 인도나 인도네시아가 미국을 따라 금리를 인상해야 할 일 또한 발생하지 않을 것이며, 변방의 중앙은행 총재가 턱도 없이 훈수를 두는 꼴도 보지 않을 것이다. 달러의 두 가지 rate가 연준에 의해 '안정적'으로 낮게 유지될 것이기 때문이다.

    그러나 인도 중앙은행 총재는 그 오지랖 넓은 '경고성 청원'을 하지 않는 게 차라리 나았을 것이다.

    인도 따위의 후진국 중앙은행 주제에 감히 위대한 미국의 독립적 중앙은행에게 후진적 통화정책(정부에 돈 찍어 빌려주기)을 제안했기 때문에 그런 건 아니다. 오히려 그 반대로, 이미 은밀히 잘 수행하고 있는 정책을 만천하에 드러나도록 상기시킨 폐단이 크기 때문이다. 대놓고 하느냐, 은밀히 하느냐는 선진 중앙은행 여부를 가르는 중요한 기준이다.

    ⓒ글로벌모니터

    위 도표는 지난 3월 회의 당시 FOMC 위원들이 제시한 경제 및 정책금리 전망을 취합한 것이다. 위 표에 뚜렷이 나타나 있듯이 연준은 지금 명시적으로 오버슈팅 허용을 공언해 두고 있다. 장기적으로 지배적인 수준(잠재성장률) 1.8%를 수년간 크게 웃도는 성장률을 전망하고 있으며, 장기적으로 지배적인 수준(자연실업률) 4.5%를 수년간 크게 하회하는 실업률을 역시 예상하고 있다. 그리고 정책당국의 전망과 예상은 목표이기도 하다.

    즉, 공화당 당원인 제롬 파월 의장의 연준은 인사권자인 트럼프 대통령의 고성장 정책을 적극 지원하는 통화정책 기조를 이미 제시하고 있다. 재정부양의 효과가 해외로 다 새어나가 "무력"해 지지 않도록 화폐 또는 대부자금을 적극적으로 공급하겠다는 의지가 위 도표에 그대로 담겨 있다.

    그리고 이 난수표와 같은 모호함을 집어 치우고 결국 연준은 지난달 FOMC 의사록을 통해 '말(words)'로써 그 의지를 만천하에 확인해 주었다. ☞ 관련기사 : 논쟁이 사라진 美 FOMC(의사록)

    그런데 그 의지를 수행해 나가는데 있어서 교과서적인 화폐공급 확대가 반드시 필요한 것은 아니다. 이자율과 환율이 시장에서 형성되는데 있어서 화폐의 공급이 중요한 변수이긴 하지만 여타 변수들이 더 큰 기능을 하기도 한다. 대표적인 여타 변수가 바로 '기대(expectations)'이다. 선진 금융시장에서 기대의 역할은 특히 더 중요하다.

    ⓒ글로벌모니터

    하지만, 그럼에도 불구하고 일부 이머징은 출혈 중이며, 인도와 인도네시아 중앙은행은 노골적으로 연준에 불만을 표시하고 있다. 이 역시 타당한 이유가 있다.

    첫째, 지난해 연준의 기대(expectations) 조정은 과도한 면이 있었다. 트럼포노믹스(재정부양) 기대감으로 인한 과도한 금리 및 달러 상승을 막기 위한 노력이었으나 좀 지나쳤다. 그래서 국채 수익률이 낮게 머무르고 달러는 지속적으로 하락했다. 이 과정에서 누적된 일부 이머징의 과잉(예: 아르헨티나 100년 만기 국채 발행)이 최근 출혈로 되돌려지는 측면이 있다.

    둘째, 트럼포노믹스(재정부양)의 물리적 효과가 본격화하는 올해부터는 연준의 기대 조정이 상대적으로 긴축적 기조를 띠는 양상이다. 재정부양에 따른 화폐 추가수요를 100%, 전적으로 충족해주지는 않는 스탠스이다. 예를 들어 2%의 잠재성장률을 가진 미국 경제가 재정부양으로 인해 1%포인트의 추가 성장 압력을 받는 상황에서 연준이 추가 화폐수요를 100% 다 충족해 주면 3%의 성장이 가능해진다. 하지만 인플레이션의 우려가 있는 경우 연준은 제한적인 추가 화폐공급을 통해 2.5% 정도로만 오버슈팅하도록 절충하게 된다.

    ⓒ글로벌모니터

    즉, 인플레이션 오버슈팅이 과도할 지도 모른다는 우려로 인해 연준은 달러의 두 가지 rate가 어느 정도 상승하는 것을 허용할 수밖에 없다.

    그래서 인도 중앙은행의 불만이 표출되는 것인데, 트럼프 대통령 역시 0.5%포인트의 아쉬움을 느낄 것이다.

    그러한 점에서 "연준이 이머징의 고통에도 불구하고 이번에는 기존 금리정책 경로를 고수할 것"이란 관측은 타당하다. 이머징 수요에 크게 의존하던 트럼프 이전과 달리, 지금은 재정부양으로 증가한 국내 수요를 감당하기에도 벅찬 상태이기 때문이다.

    그래서 트럼프의 재정부양 효과가 작동중인 동안에는, 연준이 공감하는 이머징 고통의 기준선이 '상대적으로' 높다.

    그렇다면 연준을 움직이게 하는 이머징 고통의 임계점은 어느 정도로 높은 것일까? 수치로 표현할 수는 없으며 표현할 수 있다고 해도 사실은 무의미하다. 다만 그 수준을 결정하는 핵심 변수가 '인플레이션(전망)'임은 분명하다.

    1) 만일 인플레이션 압력이 가시화되고 전망이 악화된다면, 그 임계점은 제법 높아질 것이다. 이머징 여러 곳에서 곡소리가 나도 어지간하면 연준은 묵살할 것이다. 심한 경우에는 이머징의 상당한 출혈을 요구할 수도 있다. 그래야 미국 국내총생산(GDP)에 대한 해외 수요가 줄어들고, 해외의 공급이 미국내에 추가 유입되어 인플레이션 압력을 낮출 수 있기 때문이다. 이 경우 미국의 성장률은 잠재 수준(최악의 경우 리세션)으로 둔화될 수 있다.

    2) 그 반대로 인플레이션 압력이 계속해서 감지되지 않고 그 전망도 안정적이라면, 임계점은 과거 수준에 근접해 대폭 낮아질 것이다. 연준은 더욱 완화적인 긴축에 나설 것이다. 달러의 두 가지 rate는 낮고 안정적으로 유지되며, 미국의 성장률은 트럼프의 '3%' 공약을 근접해 달성할 것이다(단기적이다).

    Morning Brief의 전망은 1)과 2) 사이에서 2)에 조금 더 가깝다. 비관론자들의 전망은 1)에 더 가까울 것이다. 심정적으로 2)에 기울어 있는 파월의 연준은 일단 그 중앙에 포지셔닝해 있다. 무엇이 정답일 지는 두고 보는 수밖에 없다.

    * 지난달 연설에서 파월 의장은 "글로벌 통화정책 정상화에서 비롯될 수 있는 위험들을 무시하지 않는다"면서도 동시에 "일부 투자자들이나 기관들은 금리상승에, 심지어 시장 전반에서 광범위하게 예견된 금리상승에 대해서도, 잘 준비되어 있지 않을 수 있다"고 경고했다.☞ 관련기사 : 이머징 요동에 대한 파월의 해명과 약속

    2. 시장에 영향을 미치거나 관심을 끈 주요 뉴스

    - 2년여 만에 최저치까지 추락했던 브라질 헤알화 가치가 8일 10년 만에 가장 큰 폭으로 급반등했다. 달러 환율은 5% 이상 떨어졌다. 일란 고우지파인 중앙은행 총재가 화력과 커뮤니케이션을 동원한 개입을 대폭 강화, 패닉 매도세를 일단 잠재웠다.

    이날 달러/헤알 환율은 5.1% 급락한 3.7091헤알을 기록했다. 장중 3.6924헤알까지 떨어지기도 했다. 헤알화 가치의 상승률은 지난 2008년 글로벌 금융위기 당시 이후 가장 높았다.

    브라질 중앙은행은 평소보다 다섯배 많은 37억5000만달러 규모의 통화스왑을 공급해 시장을 압도했다.

    고우지파인 총재는 이날 성명서를 통해 전일 저녁 기자회견 때 밝혔던 대로 '외환시장과 금리시장에 필요한 만큼 유동성을 공급할 것'이란 의지를 재차 강조했다.

    그는 중앙은행이 다음주말까지 총 200억달러의 신규 통화스왑을 제공할 것이라고 밝혔다. 지난달 중순 이후 선물시장에 공급한 140억달러 상당의 물량투입에 화력을 더하겠다는 것이다.

    고우지파인 총재는 "모든 수단들을 동원할 수 있다. 수요가 있다면 외환보유액도 쓸 수 있다"고 역설했다.

    이어 "외환시장이든 금리시장이든, 중앙은행과 재무부는 계속해서 협조해 유동성을 제공할 것"이라고 강조했다.

    한편, 이날 브라질 재무부는 예상보다 훨씬 적은 재정적자 실적을 발표하며 건전재정 의지를 거듭 피력했다.

    재무부 발표에 따르면, 올 들어 4월까지 브라질의 원천 재정수지 적자는 50억헤알에 그쳤다. 시장 예상치는 270억헤알의 적자였다.

    만수에토 알메이다 브라질 재무장관은 이번 트럭기사 파업을 끝내는 과정에서 95억헤알의 예기지 못한 재정지출이 발생했다면서도, 그에 상응한 의회의 일부 감세 폐지에 힘입어 내년중 약 90억헤알의 재정수입이 발생하게 될 것이라고 밝혔다.

    일란 고우지파인 브라질 중앙은행 총재 ⓒ글로벌모니터

    - 지난 4월 중 독일의 산업주문에 이어 산업생산도 예상과 달리 줄어든 것으로 나타났다. 수출 또한 감소했다. 유럽 1위의 경제국인 독일의 2분기 출발 부진했다는 신호가 잇따르고 있다. ☞ 관련기사 : 獨 경제 4월에도 부진…"날씨 탓만은 아니다" 분석 분주

    - 이탈리아의 재정상황은 어떤 정부이든지 수지에 오로지 제한적인 충격만을 줄 여지밖에 없으며, 정도를 넘어설 경우 나라가 절벽 아래로 떨어질 위험이 있다고 이그나치오 비스코 이탈리아 중앙은행 총재가 경고했다.

    이탈리아의 반체제정당 '오성운동'과 극우정당 '동맹'의 연정이 출범한 상태이다. 이코노미스트들은 연정이 공약한 정책들을 수행하는데 1000억유로를 넘는 비용이 들 것으로 예상하고 있다.

    이탈리아의 공공부채는 2조3000억유로로 세계에서 3번째로 큰 수준이다. 국내총생산(GDP)의 1.3배에 달한다.

    비스코 총재는 밀라노 행사에 참석해 이탈리아가 "감당할 수 있는 수준보다 일을 크게 벌려선 안된다"며 "절벽 아래로 떨어질 위험이 있다"고 말했다.

    - 이란이 사우디아라비아에 증산을 요청한 미국의 행동을 강력 비난했다. 이란은 "놀랍고 정신나간 일"이라며 석유수출국기구(OPEC)는 요청을 받아들이지 않을 것이라고 주장했다. ☞ 관련기사 : 이란 "美 증산요청 정신나간 일…OPEC, 수용 않을 것"

    - 지난 4월 중 미국의 도매재고가 소폭 증가했다.

    미국 상무부 발표에 따르면, 4월 중 미국의 도매재고는 전월보다 0.1% 증가한 것으로 상향 수정됐다. 잠정치는 0%였다. 직전월(3월)에는 0.2% 증가한 바 있다. 1년 전보다는 5.8% 늘었다.

    GDP 산출에 쓰이는 자동차 제외 도매재고는 0.1% 증가했다. 3월에는 0.4% 증가했다. 자동차 도매재고는 0.4% 늘었다.

    전문 장비와 컴퓨터 설비, 금속과 하드웨어가 모두 늘었다. 석유제품 도매재고는 3.1% 급증했다. 3월에는 1.3% 증가했다.

    4월 중 미국의 도매판매는 전월비 0.8% 증가했다. 전월 기록은 0.3% 증가였다. 자동차 판매는 0.7% 줄었다. 3월에는 1.2% 감소였다

    판매 속도 대비 도매재고 수준은 1.28개월치를 기록, 3월의 1.29개월치보다 줄었다.

    3. 금융시장 동향

    ⓒ글로벌모니터

    뉴욕증시 대표지수인 S&P500이 하루 만에 반등했다. 하락세로 출발했던 지수는 금융시장 전반에 퍼졌던 위험회피 분위기가 사그라들자 차츰 레벨을 높여 나갔다.

    브라질 외환시장이 급격히 안정돼 이머징마켓의 연쇄 불안 우려가 완화됐다. 2년여 만에 최저치까지 추락했던 브라질 헤알화 가치가 10년 만에 가장 큰 폭으로 급반등했다. 달러 환율은 5% 이상 떨어졌다. 일란 고우지파인 중앙은행 총재가 화력과 커뮤니케이션을 동원한 개입을 대폭 강화, 패닉 매도세를 일단 잠재웠다.

    이날 달러/헤알 환율은 5.1% 급락한 3.7091헤알을 기록했다. 장중 3.6924헤알까지 떨어지기도 했다. 헤알화 가치의 상승률은 지난 2008년 글로벌 금융위기 당시 이후 가장 높았다.

    브라질 당국이 시장 불안을 일단 잠재움에 따라 여타 이머징 통화들도 안정을 되찾았다.

    뉴욕증시 3대 지수 모두 주간으로 소폭의 플러스로 한 주 거래를 마쳤다. 이번주에는 다우의 보폭이 돋보였다. 주간 상승률이 2.8%로 지난 3월 이후 가장 높았다. S&P500과 나스닥은 3주 연속 오름세를 이어갔다.

    주말 G7 정상회의에서 무역갈등이 표면화할 지 모른다는 우려는 일단 유보됐다. 증시는 올해 S&P500 순이익 증가율이 22%를 넘을 전망이란 점에 더 주목했다.

    밤 사이에는 증시 필수소비재가 1.3% 가장 많이 올랐다. 11개 업종 가운데 9개가 골고루 상승했다. 에너지섹터가 0.2% 내렸고, 유틸리티는 약보합세였다.

    애플이 스마트폰 부품 주문을 줄였다는 보도로 기술주들은 상대적으로 부진했다. 애플이 0.91% 내렸고, 필라델피아 반도체지수는 0.85% 떨어졌다.

    뉴욕증시 변동성지수(VIX)는 12.18로 0.41% 올랐다.

    - 다우 : 25316.53(+75.12, +0.30%)

    - 나스닥 : 7645.51(+10.44, +0.14%)

    - S&P500 : 2779.03(+8.66, +0.31%)

    - 미 국채 10년물 수익률은 보합 수준인 2.933%를 나타냈다. 2년물 수익률은 1.2bp 내린 2.492%를 기록했다. 30년물 수익률은 약보합 수준인 3.078%, 5년물 수익률은 0.5bp 하락한 2.772%를 나타냈다.

    - 달러인덱스는 93.56으로 0.2% 반등했다. 유로는 1.1765달러로 0.3% 하락 반전했다. G7 무역전쟁 우려와 이머징마켓 불안감 속에 엔화는 달러보다 더 강했다. 달러-엔은 0.23% 내린 109.44엔을 나타냈다. 달러-위안 역외환율은 0.16% 상승한 6.3988위안에 거래됐다. 오지가 0.35% 내린 반면, 키위는 0.16% 올랐다. 이머징 통화들이 비교적 안정세를 되찾았다. 브라질 헤알 환율은 5% 이상 급락했다. 멕시코 페소 환율도 0.8% 떨어졌다. 터키 리라 환율이 0.35% 내렸고, 러시아 루블 환율은 0.1% 하락했다. 다만 남아공 랜드 환율은 0.5% 올랐다. IMF 구제금융이 결정됐음에도 아르헨티나 페소 환율은 1.2% 뛰었다.

    - 국제유가가 하락했다. 미국의 산유량이 증가한 데다 중국의 수요가 감소한 영향이다. JP모건은 유가 전망치를 하향했다. 미국 서부텍사스원유(WTI)는 21센트, 0.32% 내린 배럴당 65.74달러를 나타냈다. 브렌트유는 86센트, 1.11% 하락한 배럴당 76.46달러를 기록했다. ☞ 관련기사 : [원유마감] 유가 하락…JP모건, 올해 유가 전망치 하향

    - 납 가격이 하락했다. 재고가 늘면서 중국의 공급 부족이 완화할 신호를 나타낸 결과다. 미 달러화가 오른 점도 부정적으로 작용했다. 런던금속거래소(LME)에서 납은 2.7% 하락한 톤당 2466달러에 거래됐다. 이날 LME에서 가장 가격 움직임이 컸다. ☞ 관련기사 : [금속마감] 납 2.7% 급락…재고 증가 + 달러 강세

    - 미국의 대두 선물가격이 5일 연속 하락세를 나타냈다. 10개월 만에 가장 큰 수준의 주간 하락폭을 기록했다. 날씨가 양호한 데다 수출 감소 우려가 나타나면서 가격이 압박을 받았다. 시카고상품거래소(CBOT)에서 거래된 7월물 대두는 5센트 내린 부셸당 9.69-1/4달러를 기록했다. 7월물 옥수수는 1-1/2센트 오른 부셸당 3.77-3/4달러를 나타냈다. ☞ 관련기사 : [곡물마감] 대두 5일째↓…양호한 날씨 + 무역긴장

    - 금값이 소폭 상승했다. 이날 개막한 주요 7개국(G7) 정상회의를 앞두고 위험회피 분위기가 형성됐다. 주간 변동폭은 미 달러화의 강세 기조 속에서 10년 만에 가장 작았다. 금 현물가격은 전날보다 0.1% 오른 온스당 1298.11달러에 거래됐다. 금 선물가격은 30센트(0.02%) 하락한 1302.70달러로 장을 마쳤다. ☞ 관련기사 : [귀금속마감] 금값 소폭 ↑…달러 강세 vs G7 갈등

댓글 로그인 0/1000